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La doppia autorizzazione imposta in alcuni casi ai prestatori di servizi rischia di rallentare l’innovazione nei pagamenti digitali. Servono regole chiare e un quadro unico per il mercato europeo.

Le stablecoin – cripto-attività progettate per mantenere un valore stabile, di norma ancorato a una valuta legale – si candidano a diventare il motore più potente dell’innovazione nei pagamenti digitali. Si tratta di token “a prezzo fisso” che, circolando su registri distribuiti (Dlt), consentono trasferimenti istantanei, 24 ore su 24, a costi prossimi allo zero. Non stupisce quindi che la loro diffusione stia crescendo rapidamente: la capitalizzazione complessiva ha superato i 190 miliardi di dollari, con Tether che da sola ne rappresenta oltre la metà.

L’infrastruttura globale e borderless rende le stablecoin un’opportunità cruciale soprattutto per le cosiddette neobank, istituti nativi digitali che operano con margini ridotti e processi totalmente online. In Italia si colgono i primi segnali di interesse anche tra gli operatori tradizionali: un consorzio europeo di cui fanno parte Sella e UniCredit sta lavorando al lancio di una stablecoin denominata in euro, a conferma che il tema non è più di nicchia.

Sul fronte opposto dell’Atlantico, la scelta politica è stata chiara. Con il Genius Act, gli Stati Uniti dell’amministrazione Trump puntano sulle stablecoin come strumento di competitività nei pagamenti in dollari e, indirettamente, di stabilizzazione del debito pubblico, poiché le riserve degli emittenti devono essere costituite in Treasury Bills. La cornice normativa, salutata con favore dall’industria, punta a creare un mercato trasparente ma favorevole alla crescita, stimando un potenziale di oltre 2mila miliardi di dollari di attività nei prossimi anni.

In Europa, il nuovo regolamento MiCA ha introdotto la figura dei token di moneta elettronica (Emt), equiparandoli alla già esistente moneta elettronica. L’intento è offrire certezza giuridica, essendo gli Emt riconosciuti come veri e propri strumenti di pagamento. Ma l’equiparazione impone anche vincoli stringenti: solo banche e istituti di moneta elettronica possono emetterli, previa autorizzazione e riserve adeguate. Il vantaggio in termini di tutela si accompagna però a notevoli complicazioni operative. Gli Emt, da un punto di vista giuridico, sono al tempo stesso cripto-attività e fondi. Ne deriva che i prestatori di servizi (Casp) devono rispettare sia le regole del MiCA sia quelle della PSD2 sui servizi di pagamento. Un paradosso, considerando che proprio il MiCA era nato per unificare la disciplina delle cripto-attività.

Sul punto, mettendo a nudo la criticità della situazione normativa attuale, l’Eba su richiesta della Commissione, il 10 giugno 2025, ha pubblicato una No action letter, sostenendo che sono “pagamenti” nei termini stabiliti dalla PSD2 i trasferimenti di Emt per conto dei clienti, nonché la custodia e l’amministrazione di Emt (quando il custodial wallet consente invii e ricezioni di Emt verso/da terzi). In quest’ultimo caso, il conto connesso agli Emt risulta assimilato a un conto di pagamento.

Non sono invece assoggettati alla PSD2 lo scambio di cripto-attività per fondi, eseguito con capitale proprio, e il servizio di intermediazione all’acquisto di cripto-attività mediante Emt.

Per i servizi “ibridi”, il Casp deve ottenere una seconda autorizzazione come prestatore di servizi di pagamento o, in alternativa, operare in partnership con un Psp già autorizzato. L’Eba indica un periodo transitorio fino al 2 marzo 2026 per completare le procedure di autorizzazione o le partnership, con applicazione graduale delle norme su autenticazione forte
e fraud reporting.

Sulla scia dell’intervento dell’Eba, la Banca d’Italia con la Comunicazione del 4 settembre 2025 ha offerto tempestivamente istruzioni operative chiare e, assieme alla Consob, ha provveduto all’adeguamento delle linee guida per la presentazione delle domande per le autorizzazioni Casp.

Gli sforzi di Eba e Banca d’Italia sono indispensabili per garantire certezza nel breve periodo, ma i limiti strutturali del sistema restano evidenti: i Psp “tradizionali” non possono offrire servizi su cripto-attività senza passare per MiCA; i Casp, a loro volta, non possono custodire o trasferire Emt senza una seconda autorizzazione quali prestatori di servizi di pagamento (o una partnership).

Per gli operatori di esigue dimensioni il doppio binario può risultare eccessivamente oneroso, alla luce del cumulo dei requisiti di capitale e dell’aumento dei costi da sostenere per l’introduzione di sistemi di governance
e di controllo.

La via della partnership è contrassegnata da complessità, dovendosi tracciare con precisione il confine delle responsabilità tra le parti (operativa, compliance, It/Sca, antifrode, reclami), evitando zone grigie che possano tradursi in rischio legale. Soprattutto, la disciplina europea viola il principio di neutralità tecnologica: gli Emt, pur equivalenti nella funzione alla moneta elettronica tradizionale, sono sottoposti a un regime più oneroso solo perché basati su tecnologia blockchain.

Appare dunque necessario un nuovo intervento legislativo per superare le sovrapposizioni tra MiCA e PSD2. Le future PSD3 e Payment Services Regulation (Psr) offriranno certamente occasioni utili, ma la vera svolta dovrebbe avvenire all’interno del MiCA, introducendo rinvii selettivi alle sole regole sui pagamenti pertinenti. Solo un quadro unitario e coerente può evitare duplicazioni e garantire equilibrio tra innovazione e tutela. In gioco non c’è un tecnicismo regolatorio, ma la capacità dell’Europa di valorizzare uno degli spazi di innovazione più promettenti dei sistemi di pagamento digitali.

Gli autori sono, nell’ordine, Ordinario

di Diritto privato dell’Università Bocconi

e Ordinario di Diritto costituzionale dell’Università Bocconi

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